今年以來A股漲幅已經超過20%，反彈幅度再具全球股市之首。對A股近期的強勢表現，不少分析人士認為，主要是流動性推動主導，但也有分析認為，基本面的因素也有好轉的苗頭，雖然還難斷言經濟已經開始復蘇。一位金融機構人士推薦了這篇高盛關于當前全球經濟的內部討論報告，并指出，在流動性充裕及去庫存化過程結束引發(fā)的生產回升兩因素未改變的背景下，A股這波行情不會很快結束。希望其中的投資邏輯對讀者有所啟發(fā)。 ——編者

　　一份內部討論報告顯示，高盛的宏觀團隊認為全球經濟出現了企穩(wěn)的跡象；美國ISM反彈，歐洲PMI反彈，巴西紙漿出口同比上漲，金屬價格起穩(wěn)，航運BDI指數暴漲，各國庫存銷售比下降，這些數據都暗示經濟最壞的時期可能已經過去。對于全球經濟是否已經出現反轉，高盛宏觀團隊比較謹慎，認為需要更多的數據支持。同時表示，即使拐點已經出現，考慮到終端消費不足和未來可能出現的金融和信用風險，近期經濟復蘇的速度不會很快。

　　工業(yè)數據出現正面信號

　　高盛全球首席經濟學家JimO‘Neill1月底曾表示，全球工業(yè)出現起穩(wěn)的跡象。上周各國公布了一系列經濟數據，美國ISM指數，歐洲、英國和中國PMI指數均有所改善。特別是中國工業(yè)生產增長率反彈了15.0%(年化變化率)。其他一些調研數據，包括德國Ifo指數和美國各州調研數據也顯示，經濟下降速度最快的時期可能已經過去。市場方面，金屬價格已經起穩(wěn)，航運指數開始回升。更加重要的是，歐洲、美國、英國公布的分類調研指數顯示，總指數反彈的一個重要原因是新增訂單指數起穩(wěn)，新增訂單指數是總指數的一個先行指標，該指數的起穩(wěn)(甚至反彈)是一個利好信號。

　　此外，庫存調整方面也出現一些利好信號。歐洲調研數據顯示，由于新增訂單反彈，存貨銷售比例(存貨量/銷售量)出現反轉。近期公布的美國ISM數據顯示，存貨銷售比例也開始起穩(wěn)。如果存貨銷售比例開始下降或者繼續(xù)下降，這表明存貨調整周期接近結束?？偟膩碚f，高盛領先指數(GLI)和很多調研數據均顯示全球經濟可能已經見底，盡管1月份經濟增長同比數據進一步下滑，但環(huán)比數據有所改善，從12月份的-1.01%反彈至1月份的-0.68%。

　　經濟反轉復蘇證據仍不足

　　盡管正面信號越來越多，但我們現在并不敢肯定實體經濟已經出現了反轉，主要有以下3個原因：

　　A、一花獨放不是春，百花齊放春滿園

　　工業(yè)數據好轉只是單一的月度現象，而且反彈的程度也十分有限?？傮w來看，全球工業(yè)活動仍處于萎縮的狀態(tài)中(ISM和PMI指數低于50)，環(huán)比反彈能否持續(xù)需要跟蹤。

　　B、部分數據令人興奮，部分數據令人失望

　　并不是所有的數據都向好。美國方面，制造業(yè)薪酬水平大幅下降，新增失業(yè)申請也有反彈的跡象，日本工業(yè)生產和貿易數據直線下滑，韓國和臺灣近期公布的出口數據顯示亞洲地區(qū)的貿易活動并沒有走出低谷。

　　C、最關鍵的是美國、歐洲和日本的需求依然疲軟

　　工業(yè)活動走出低谷的前提條件是終端需求出現好轉，但三大經濟體需求并沒有出現好轉的跡象。我們美國經濟研究團隊預測，在失業(yè)率上升，房地產市場疲軟和資產縮水的背景下，美國消費市場難以回暖。日本方面，數據顯示2009年日本消費依然疲軟。歐洲由于缺少足夠的就業(yè)崗位，消費者實際收入下降，消費也難以回升。

　　工業(yè)未來幾個月或現反彈

　　現在很難判斷全球工業(yè)生產是否已經出現了拐點，我們需要等待更多的數據。就像我們一直強調的一樣，在當前經濟向下的趨勢中，全球政策制定者應該聯合起來制定更多的政策帶領經濟走出困境，近期工業(yè)起穩(wěn)的信號并沒有對市場產生重大影響。另一方面，經濟周期遲早會發(fā)生反轉，政府也一直努力帶領經濟復蘇，美國和英國的金融環(huán)境逐漸好轉，中國的金融壓力指數也出現向好的跡象。上周美國信用市場發(fā)行情況良好，1月份發(fā)行量達到近幾年的新高。

　　如同我們預測的一樣，我們認為全球工業(yè)周期很可能在未來幾個月出現反彈。根據歷史經驗，經濟周期的拐點通常會出現在股票市場的底點附近。更重要的是，考慮到全球消費現狀，以及未來可能出現的金融和信用風險，我們預計即使出現拐點，經濟恢復的速度也會較慢。經濟增長需要經歷一段時間才能恢復到較快的水平。畢竟，經濟復蘇的速度決定了企業(yè)的盈利水平和企業(yè)基本面。

　　全球去庫存化過程即將結束

　　最新的歐洲調研數據顯示歐洲存貨下降的幅度十分驚人，我們預計不久將出現一波短暫的補充庫存周期，而中國可能已經提前進入補充庫存周期，去年12月和1月的中國工業(yè)生產總值數據已經環(huán)比小幅上漲，貨幣信貸增長速度也十分迅猛；從現有數據看，全球經濟數據(除中國外的)并不理想，但隨著全球生產活動大規(guī)模減少，即使需求繼續(xù)下滑，只要需求下降的速度慢于生產減產的速度，去庫存就很可能結束，我們可能在不久的將來會看到在全球需求依然疲軟的背景下生產活動逆勢回升的景象。

　　相左觀點

　　航運指數上漲暗示衰退緩解？

　　遭受風暴沖擊的投資者在海上看到了希望。

　　衡量原材料海運成本的波羅的海干散貨航運指數(BDI 指數)目前較12月份的22年低點反彈了174%。該指數被普遍視為一個領先指標。它的這一走勢是全球經濟衰退略有緩解的最新跡象。

　　海運成本可能已經觸及本輪周期的底部。但波羅的海干散貨航運指數可能釋放錯誤的經濟信號，至少過去兩年曾兩次出現這種情況。該指數2007年夏、秋兩季大幅飆升，對近在咫尺的衰退似乎全然不覺。2008年春季該指數更是升至創(chuàng)紀錄高點，而當時金融市場和經濟正在醞釀又一次跳水。波羅的海干散貨航運指數受到中國大宗商品需求的顯著影響。去年，雪災、奧運會和其他以中國為主角的現象引發(fā)了該指數的大起大落。目前這波上漲行情主要是由于中國在春節(jié)假期過后開始增加鐵礦石庫存所致。許多觀察人士懷疑，這輪增加庫存的操作未必能持續(xù)多長時間，且預計除中國以外的市場對原材料并無多少興趣。

　　希望證實原材料市場需求走勢的投資者可能需要看看其他地方的情況。比如可以從全球最大鋼鐵企業(yè)安賽樂米塔爾(Arcelor Mittal)開始，該公司定于周三早間公布2008年四季度利潤情況。

　　分析師對安賽樂米塔爾該季每股收益的平均預期值為44美分，較上年同期下降74%。該公司股票近期和波羅的海干散貨航運指數一樣也在反彈，較其去年11月的低點上漲了80%以上。

　　兩者雖然近期仍有上漲動能，但沒有經濟持續(xù)復蘇的支撐，其上漲空間有限。